【摘要】 本文以国资委推动国有中央企业整体上市为背景，以武钢集团公司和TCL集团公司为例，从股权结构和公司绩效两个角度，分析了企业集团公司整体上市的效果。研究结果表明，集团公司整体上市能降低非流通股的比例，使央企股权结构的流动性增强。但从长期来看，整体上市并不是提高公司绩效的有效途径。
【关键词】 整体上市；股权结构；公司绩效
近年来国资委积极推动中央企业整体上市，以此作为做大做强国有中央企业（以下简称央企）的一个战略措施。截至2006年底，159家中央企业（以下简称央企）资产总额已经超过12万亿元，但A股上市的仅3万多亿元。可见，央企整体上市的潜力非常大。
一、引言
股权结构是公司治理结构的重要组成部分，也是公司治理中所要解决的最基础性的问题。股权结构（ownership structure），包括两层含义：一是投资比例，即总股本中各个股东投资所产生的结构比例，持股者的身份构成不同，形成了股权的集中度；二是权力关系，即股东依据其投资比例，在企业控制权中所体现的控制与分配的格局。综合起来，股权结构是指公司中不同类型的股东所持公司股份的比例关系，主要包括股权构成和股权集中度，即股权的“质”和“量”两个方面。
股权结构与公司绩效存在着相关关系，综合我国学者的现有研究文献成果可以看出：股权结构与公司绩效的关系并未得到一致的结论：陈晓、江东（2000）研究发现，在竞争性行业中，国有股所占比重与公司绩效呈现显著的负相关关系，法人股比例、流通股比例与公司绩效呈现显著正相关关系；张红军（2000）发现，法人股比例与公司绩效之间的关系为U型，国有股比例与公司绩效之间的关系并不显著；许小年、王燕（1997）的研究显示：股权集中度与公司绩效之间存在正向相关关系；孙永祥、黄祖辉（1999）的研究表明股权集中度与公司绩效之间不存在单一的关系；朱武祥、宋勇（2001）的研究认为，公司价值与公司股权构成没有关系，国家股、法人股或外部公众股，对上市公司治理和管理行为及其经营业绩都缺乏影响力。
二、研究思路
企业集团公司整体上市必然改变其股权结构，而股权结构与公司绩效存在着一定的相关关系（虽然这一关系理论界并未得到一致的结论）。因此，集团公司整体上市，不仅会改变集团的股权结构，也会影响集团的公司绩效。笔者从股权结构和公司绩效两个角度，分别考察企业集团公司整体上市的效果。
（一）股权结构
国内外学者在研究中对股权结构指标的选取各有差异，国外学者多采用反映股权集中度的赫芬尔达指数、最大股东持股比例、前五名最大股东所占股份比例、前十名最大股东所占比例、内部持股比例（董事会成员、高层管理人员持股）等指标。国内学者在研究我国上市公司股权结构时，划分方法是将股本分为国家股、法人股、A股、B股、H股、内部职工股、转配股；或者划分为流通股和非流通股等，这种分类是基于我国上市公司和资本市场的具体情况产生的。
本文在分析整体上市对股权结构的影响时，把股权结构划分为流通股和非流通股（包括国家股、法人股），分析国家股、法人股、流通股在整体上市前后的持股比例变化，通过变化来进一步分析对公司绩效的影响。
（二）公司绩效
公司绩效一般是指一定经营期间的企业效益和经营者业绩。企业效益主要表现在盈利能力、资产运营水平、偿债能力与后续发展能力等方面。经营者业绩主要通过经营者在管理企业的过程中对企业经营、成长、发展所取得的成果和做出的贡献来体现。由此可见，公司绩效是一个内涵较为丰富的概念。公司绩效不仅是企业经营成果的静态描述，也涵盖了公司持续发展等理念的动态特征。
公司绩效可以采取多种指标来评价，比如净资产收益率、主营业务利润率等财务指标以及成长性指标。理论界对公司绩效的衡量，普遍采用市净率（MBR）和净资产收益率（ROE）这两个具有代表性的指标来评价公司的绩效，因为市净率（MBR）反映了市场对公司资产质量的评价，净资产收益率（ROE）反映了公司股东投资的收益水平。本文在研究整体上市对公司绩效的影响时，也采用市净率（MBR）和净资产收益率（ROE）来分析和衡量。
就市净率的计算而言，在未完成股权分置改革前，我国上市公司的总股本中包含了大量的非流通股。由于非流通股的价格难以确定，导致计算非流通股份的市值有一定偏差，因此如何来确定非流通股的价格是计算市净率的关键。本文借鉴杜莹、刘立国（2002）计算市净率的方法，用每股市价的1/2作为非流通股的价格，从而得到市净率。即：
MBR=（每股市价×流通股股数＋0.5×每股市价×非流通股股数）／净资产账面值
为了抑制股价异常波动对股东权益价值的影响，以一年中每个月的月初和月末收盘价的算术平均值作为计算中的每股市价；净资产账面值按该年年末数确定。 会计论文网 www.kuaijilunwen.com